Draghi ha vinto una battaglia, ma la guerra la vincerà la Germania
Draghi ha fatto la sua parte: aveva promesso che la BCE avrebbe fatto di tutto per salvare l'euro ed è stato di parola. Ne è scaturito l'Outright Monetary Transactions (OMT), in pratica il vecchio Securities Markets Programme (SMP) sotto una rinnovata veste, grazie al quale l'istituto di Francoforte potrà comprare - senza limiti - titoli di Stato fino a 3 anni dei Paesi che ne facciano richiesta, a patto che rispettino determinate condizioni necessarie per accedere all’aiuto (cd. "condizionalità"). In sostanza, quest'ultimo sarà concesso dietro cessione di sovranità - per essere più chiari, significa più tasse e più austerity.
Dietro la proverbiale apparenta pacatezza, Draghi è un uomo tenace. Un osso duro. Ha proposto la sua idea e ne ha ottenuto la generale approvazione, nonostante la Bundesbank si fossa messa di traverso. Ora la BCE potrà dispiegare la sua potenza di fuoco per abbattere i tassi di interesse sulle emissioni di debito degli Stati in difficoltà, ma solo dopo che i governi richiedenti avranno paesi hanno sottoscritto i loro programmi di riaggiustamento strutturale. Inoltre, sul piano operativo Francoforte acquisterà i titoli attraverso risorse ritirate da altre parti del sistema per assicurarsi che non ci sia alcun aumento dell'offerta di moneta. Chiamasi sterilizzazione, ed è una piccola vittoria per la Bundesbank.
La ragione per cui il piano Draghi sembra andar bene a tutti è spiegata dall'economista Giorgio Arfaras su Limesonline:
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L'uscita della Grecia dall'euro area costerebbe 323 miliardi di euro, di cui 118 per la Germania. Col rischio di un allargamento della crisi alla Spagna, all'Irlanda, al Portogallo, e a Cipro. In questo caso il costo sarebbe di 1.155 miliardi di euro, di cui 496 a carico della Germania.
Non aver fatto tutto il possibile per evitare una crisi di questa entità (la perdita sarebbe pari a quasi il 10% del pil europeo) potrebbe essere un costo politico molto alto da giustificare agli occhi degli elettorati europei.
Ecco il bivio. Se non si aiutano i paesi “mal messi”, si ha una perdita secca subito e non si hanno oneri futuri nei loro confronti.
Se li si aiuta, non si ha una perdita secca subito, ma si avranno dei trasferimenti permanenti verso questi paesi che potrebbero non decollare mai.
La scelta perciò è fra i trasferimenti permanenti spalmati nel futuro (e quindi poco visibili) e una crisi violenta (e magari incontrollabile) nell'immediato. Il maggior rischio è che la crisi si trasferisca prima all'Italia e poi alla Francia. Una decisione “avversa al rischio” sceglierà la prima strada.
All'origine della catena d'intervento fondi “salva Stati” –> “Banca centrale” che Draghi - e non solo - vuole approntare si ha quindi la scelta di spalmare nel futuro gli eventuali oneri dei trasferimenti per evitare una crisi maggiore.
La domanda è: basterà l'OMT a salvare la moneta unica? In tanti sono convinti di no.
Secondo il Guardian l'ostacolo maggiore alla riuscita del piano è proprio il suo presupposto: la condizionalità. Se la Grecia è in depressione, Spagna quasi e l'Italia sembra avviarsi in quella direzione, una nuova andata di austerity darebbe loro il colpo di grazia. La BCE sembra credere che la ragione per cui gli investitori non si fidano delle tre economie mediterranee è che i rispettivi governi (due dei quali non eletti) non stiano tagliando abbastanza duro e abbastanza in fretta. In realtà, i mercati richiedono tassi di interesse alti perché preoccupati per l'impatto della recessione permanente sulle finanze pubbliche di Atene, Madrid e Roma e sui loro sistemi bancari.
Business Week elenca 4 ragioni:
- Miopia: l'acquisto di titoli a breve scadenza manterrà bassi i tassi di interesse sul breve periodo, ma il nocciolo della questione sono i tassi sui prestiti a lungo termine, collegati ai costi dei mutui ipotecari, che invece non rientrano nell'OMT;
- Spirale recessiva: come già sostenuto dal Guardian;
- Speculazione: benché l'obiettivo del piano Draghi sia quello di ridurre la pericolosa interdipendenza tra banche e governi, in concreto l’azione della BCE potrebbe avere l'effetto contrario, poiché le banche potrebbero essere incoraggiate a caricare il debito dei paesi in cui sono stanziate.
- Disarmonia fiscale: il problema fondamentale dell'Eurozona è che ad una moneta unica corrispondono 17 diversi sistemi fiscali.
The Week, pur ammirando il coraggio di Draghi, ne aggiunge altre due:
- per quanto la Germania, come gli altri Paesi, abbia un solo voto nel board della BCE, si tratta comunque di un primus inter pares e l'ostilità di Jens Weidmann, presidente della Bundesbank, avrà il suo peso;
- C'è sempre la possibilità di un moral hazard da parte dei governi richiedenti, ossia il rifiuto di avvire le riforme statuite nei patti di riaggiustamento una volta che gli aiuti saranno stati erogati.
A proposito di Germania, ci sono tre cose da dire.
La prima: non dobbiamo dimenticare che il responso della corte di Karlsrhuer sulla compatibilità del Fiscal compact con la costituzione tedesca, previsto per il 12 settembre, pende sul destino della politica europea come una spada di Damocle.
La seconda. Nonostante l'asta dei titoli decennali tedeschi di ieri sia andata tecnicamente fallita, il rendimento dei Bund non è salito. Questo perché i titoli inoptati sono stati sottoscritti dalla Bundesbnak, che provvederà poi a collocarli a scaglioni sul mercato secondario. In tal modo il rendimento è rimasto sotto l'1,50%, come i banchieri tedeschi volevano ad ogni costo. Ma la misura ha avuto effetti benefici anche per noi italiani, in quanto ha contribuito alla discesa del nostro spread. E tutto ciò ben prima che la conferenza stampa di Draghi iniziasse.
La terza. La ragione per cui Berlino non ha fatto le barricate al piano Draghi potrebbe essere meno rassicurante di quanto crediamo. Secondo il blog Idea Trading:
Considerando che, come da dati Reuters al 31 marzo 2012 l’esposizione della Germania ai titoli di stato spagnoli e italiani ammontava a 273,4 mld ( 133,5 mld vs l’Italia e 139,9 vs la Spagna) una stima ragionevole, considerando che dal marzo 2011 a marzo 2012 ne hanno venduti per 69,4 mld e ipotizzando un accelerazione nella vendita degli stessi negli ultimi mesi, porta alla conclusione che oggi potrebbero avere in portafoglio ancora circa 200/230 mld di Bonos e BTP.
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Sostanzialmente quindi la Germania si sta muovendo su 2 direttive.
La prima che vede una progressiva riduzione del rischio Italia e Spagna dal portafoglio fino a sterilizzarne gli effetti di una ristrutturazione. (e per questo come dicevo prima al momento non può alzare la voce contro Draghi e il uso piano di acquisto)
La seconda che la vede impegnata a sostituire i mercati ormai asfittici del sud Europa con i mercati dei paesi emergenti Sud Est Asiatico con Cina in testa. La visita della Merkel in Cina di pochi giorni fa lo confermerebbe.
Oggi Draghi ci racconta che l’acquisto di Bonos e BTP sarà illimitato, ma sarà davvero illimitato anche quando la Germania si sarà liberata del suo fardello? Ho i miei dubbi.
E una Germania isolata e senza più legami di debito nè di mercato col resto d’Europa, potrebbe salutare tutti e tornarsene al marco? Probabile.
Non dobbiamo sopravvalutare il peso della Cina. L'Europa pesa ancora troppo e Pechino ancora troppo poco, nelle strategie commerciali di Berlino perché essa decida di sostituire quella con questa così a cuor leggero. Tuttavia, come ho già spiegato, essendo l'euro una creatura tedesca, durerà fino a quando vorrà la Germania. Allora ho aggiunto salvare le proprie banche in caso di default dell’euro sarebbe costato molto meno del rifinanziamento del debito dei PIIGS. Oggi, invece, Berlino presta il proprio assenso agli acquisti illimitati di titoli delle periferie da parte della BCE in attesa di alienare quelli che ha in portafoglio. Nell'uno e nell'altro caso, le scelte tedesche sono mosse da un calcolo razionale.
Pertanto, è meglio ricordare che, per quanto le decisioni della Germania possano avere delle apparenti ricadute positive anche per noialtri, in realtà sono sempre e comunque nel proprio esclusivo interesse.