Patrimonio destinato. A una brutta fine?

Lo scorso 10 marzo è stato pubblicato in Gazzetta Ufficiale il “Regolamento concernente i requisiti di accesso, condizioni, criteri e modalità degli investimenti del Patrimonio Destinato”. Cioè di quel patrimonio di Cassa Depositi e Prestiti, pari a 44 miliardi di euro, istituito dal Decreto Rilancio per far fronte all’emergenza economica e produttiva causata dalla pandemia. Come sempre, il punto dirimente sarà il modo in cui una idea potenzialmente utile verrà declinata in senso operativo. Non per essere monotoni, ma i rischi per i contribuenti italiani non appaiono lievi.

Il Patrimonio Destinato ha durata di 12 anni e la dotazione di 44 miliardi proviene da assegnazione di titoli di Stato. I suoi interventi saranno rivolti a imprese con un fatturato annuo superiore a 50 milioni, ad esclusione di quelle operanti nel settore bancario, finanziario e assicurativo, con sede in Italia e costituite nella forma di società per azioni, anche quotate, comprese quelle in forma cooperativa. Gli interventi potranno essere effettuati sia a condizioni agevolate, nell’ambito del Temporary Framework previsto dalla Commissione Ue, che ha sospeso le norme sugli aiuti di Stato, sia a condizioni di mercato.

Dentro e fuori mercato

Nel primo caso, l’intervento potrà avvenire mediante sottoscrizione di aumento di capitale o di prestito subordinato, convertibile, convertendo o semplice. Nel secondo caso, mediante sottoscrizione di aumento di capitale e di prestiti obbligazionari convertibili. In questo secondo caso, il Patrimonio Destinato potrà effettuare operazioni sul mercato aventi ad oggetto imprese strategiche (come definite dal Decreto) e imprese da ristrutturare ma con adeguate prospettive di redditività (turnaround), sia mediante il canale diretto che quello indiretto.

Già queste poche righe suscitano molti interrogativi. Il più banale è quello relativo agli interventi in condizioni di mercato. Se esiste un mercato, perché usare un veicolo pubblico per ricapitalizzare e/o ristrutturare? Ma ovvio: perché ci sono “aziende strategiche” da tutelare. La definizione delle quali, nel regolamento, appare molto ampia.

Nel tentativo di evitare abusi facilmente intuibili, gli interventi a Temporary Framework non possono superare il minimo necessario a ripristinare la continuità aziendale né eccedere il reintegro della struttura patrimoniale dell’impresa a fine 2019. L’importo minimo degli interventi varia da a 1 a 100 milioni e, oltre la soglia dei 250 milioni, servirà l’autorizzazione dalla Commissione europea. Per quelli “a mercato”, servirà il co-investimento di privati per almeno il 30% dell’intervento. Sulla carta è una garanzia, nei fatti resta misura aggirabile o comunque tenue.

La forma è salva, la sostanza chissà

I margini di elusione dello spirito dell’intervento sono e restano molto vasti. Il rischio, assai poco teorico, è quello di una prevalenza di interventi nell’ambito della cornice temporanea degli aiuti di Stato e la creazione, nemmeno dalla porta di servizio, di una nuova Gepi, cioè di un cronicario di aziende morte. Il Patrimonio Destinato, che ha garanzia pubblica ed è pari al 2,5% del Pil italiano, rischia di diventare il grimaldello attraverso cui scardinare i buoni propositi di CDP, quelli per cui si deve investire solo in aziende sane.

Non serve una fantasia malevola per immaginare alcune tra le maggiori imprese coinvolte nei leggendari “tavoli” del Ministero dello Sviluppo economico quali destinatarie di tali interventi, in nome delle più disparate criticità: di distretto produttivo, di improvvisa rilevanza strategica o altro. E comunque un “fallimento del mercato” non si nega a nessuno.

Come spesso accaduto nel nostro paese, la lettera della legge diventa una sorta di concorso d’ingegno per realizzare aggiramenti sostanziali nel rispetto formale. Ricordate il famoso precetto di Mario Draghi e Raghuram Rajan, sugli aiuti a imprese destinate ad avere un futuro post pandemia? “Ristrutturare e rivitalizzare“. Puro senso comune, e la forma di questo Patrimonio Destinato pare rispettare il precetto. Peccato che l’intera storia italiana dell’intervento pubblico sia scritta su principi formali ineccepibili, ma abbia comunque partorito devastazioni ai conti pubblici.

Come ripeto da tempo, la vera catastrofe “europea”, per il nostro paese, non è stato l’euro ma i rigorosi vincoli agli aiuti di Stato. Questa deroga per motivi pandemici rischia di innescare un liberi tutti di cui poi pagheremmo carissime conseguenze. Il Patrimonio Destinato come “corridoio temporale” che per qualche tempo ci riporti al passato.

Il settore privato lo fa già

Riguardo ai turnaround, quelli veri, a me viene in mente l’azione dei fondi internazionali di private debt e di credito, la cui funzione è esattamente quella di intervenire con finanza di emergenza per imprese la cui gestione caratteristica è sana. Ovviamente, queste sono realtà dotate di grande capacità di selezione dei richiedenti credito, visto che obiettivo ultimo è quello di guadagnare. È del tutto verosimile, per non dire probabile, che anche da noi si svilupperanno iniziative di finanza privata, per il contesto di mercato.

Il rischio è che l’azione di CDP resti quindi confinata a iniziative frutto di pura selezione avversa. Ma non temete, lo chiameranno “capitale paziente” in opposizione al breve termine rapace della finanza privata. E pazienza se, in realtà, i fondi di private debt hanno orizzonti temporali pluriennali, anche superiori al decennio. L’opinione pubblica non è tenuta a conoscere queste minuzie, e men che mai lo devono sapere gli animatori di teatrini televisivi.